Il più grande gestore patrimoniale del mondo blocca i rimborsi mentre il credito privato scricchiola
L’escalation contro l’Iran non è un incidente: è la risposta strutturale di un sistema che ha bisogno di guerra per sopravvivere
Il Crollo
Il 6 marzo 2026 BlackRock ha imposto un tetto ai rimborsi dal suo fondo di credito privato HLEND — l’HPS Corporate Lending Fund — un veicolo da 26 miliardi di dollari destinato a investitori retail ad alto patrimonio. Gli azionisti avevano chiesto il riscatto del 9,3% delle quote — circa 1,2 miliardi di dollari — ma la società ha deciso di limitare i riacquisti al 5%, restituendo solo 620 milioni. Quasi metà del capitale richiesto resta congelato. È la prima volta dalla nascita del fondo che la soglia trimestrale viene superata. HLEND è una Business Development Company non quotata, acquisita da BlackRock insieme al gestore HPS Investment Partners in un’operazione da 12 miliardi di dollari nel 2024, la grande scommessa di Larry Fink sul credito privato. Le BDC raccolgono denaro prevalentemente da investitori retail e lo impiegano in prestiti a società di medie dimensioni che non possono accedere facilmente al credito bancario tradizionale. Il problema strutturale è semplice: i prestiti sono illiquidi, ma il fondo promette rimborsi trimestrali. Quando troppi investitori vogliono uscire contemporaneamente, il meccanismo si inceppa. Il titolo BlackRock è crollato fino all’8,3% nella stessa seduta, in un sell-off amplificato dai dati sull’occupazione americana peggiori delle attese e dall’escalation militare contro l’Iran. Ma il contagio è stato immediato sull’intero comparto degli asset manager alternativi: Ares Management ha perso oltre il 12% nella settimana, KKR quasi il 10%, Blue Owl oltre l’8%, Apollo oltre il 5%. Nello stesso periodo, l’S&P 500 cedeva appena lo 0,1%. Non si tratta di una correzione di mercato: è una crisi settoriale mirata. BlackRock ha inoltre recentemente svalutato un prestito da 25 milioni di dollari che solo pochi mesi fa era iscritto a bilancio al valore pieno, sollevando interrogativi sulla qualità reale degli asset sottostanti in tutto il portafoglio.
Il Contagio: Blackstone, Blue Owl e il panico silenzioso
BlackRock non è sola. Blackstone — il più grande gestore alternativo al mondo con oltre 1.200 miliardi di asset — ha affrontato una pressione altrettanto drammatica sul suo fondo di punta BCRED, un veicolo da 82 miliardi di dollari. I clienti hanno chiesto il rimborso di circa 3,7 miliardi nel primo trimestre — il 7,9% delle quote, ben oltre il tetto ordinario del 5%. Per evitare il blocco dei prelievi — una mossa che avrebbe scatenato il panico — Blackstone e oltre 25 dirigenti senior hanno iniettato 400 milioni di dollari di capitale proprio nel fondo attraverso un veicolo feeder. Il titolo Blackstone è in calo del 30,5% dall’inizio dell’anno. 
La mossa è senza precedenti: una società che chiede ai propri dirigenti di mettere mano al portafoglio personale per evitare un effetto-domino. Come ha scritto Morningstar, la tattica potrebbe essere ripetuta, ma non è certo una soluzione permanente al problema dei rimborsi in eccesso. Blue Owl Capital ha fatto peggio. Specializzata in prestiti al settore software, la società ha trasformato uno dei suoi fondi in un veicolo a restituzione forzata del capitale: non è più l’investitore a decidere quando uscire, ma il gestore che restituisce il capitale secondo i propri tempi, attraverso vendite di asset o flussi di cassa futuri. Ha inoltre venduto 1,4 miliardi di prestiti sul mercato secondario nel tentativo di dimostrare la solidità del portafoglio — ma l’effetto è stato opposto. Le azioni Blue Owl hanno perso oltre il 50% nell’ultimo anno. Mohamed El-Erian, ex CEO di PIMCO, ha definito il caso Blue Owl “il canarino nella miniera” per l’intero mercato del credito privato, evocando il parallelo con il collasso dei fondi Bear Stearns nel 2007 che anticipò la crisi finanziaria globale.
La bomba a orologeria: software, IA e prestiti Piki
Il cuore del problema è strutturale e ha un nome: software. Il settore rappresenta circa il 17% degli investimenti delle BDC per numero di operazioni, la seconda esposizione più alta dopo i servizi commerciali. Nel caso di Blue Owl, la concentrazione è superiore al 70%. Per anni, i fondi di credito privato hanno concesso prestiti generosi alle aziende software del private equity sulla base di tre certezze: margini di profitto elevati, basi clienti stabili grazie agli alti costi di migrazione, e ricavi ricorrenti da abbonamenti. L’intelligenza artificiale sta demolendo tutte e tre queste certezze. Le piattaforme AI-native stanno erodendo i vantaggi competitivi e i modelli di ricavo delle aziende SaaS tradizionali, riducendo le barriere all’ingresso e permettendo ai clienti di costruire soluzioni personalizzate senza bisogno di costosi abbonamenti. 
A differenza del mercato azionario, nel credito privato non esiste un mercato secondario attivo per misurare in tempo reale quanto questi prestiti si stiano svalutando. L’opacità è parte del problema. I numeri sono allarmanti. Secondo Bruce Richards, presidente di Marathon Asset Management, le società software nel credito privato sono indebitate fino a dieci volte la loro leva — e i default nel settore potrebbero raggiungere il 15%. UBS avverte che nello scenario di disruption aggressiva i tassi di default nel credito privato americano potrebbero toccare il 13%, contro l’8% dei leveraged loans e il 4% dell’high yield. La stessa UBS stima che fino al 35% dell’intero mercato del credito privato — circa 1.700 miliardi di dollari — sia esposto al rischio di disruption da parte dell’intelligenza artificiale. In termini assoluti, UBS prevede tra i 75 e i 120 miliardi di dollari di nuovi default nei mercati del credito privato e dei leveraged loans entro fine 2026.Un ulteriore segnale d’allarme è la diffusione dei cosiddetti prestiti PIK — payment-in-kind — in cui le aziende debitrici non pagano gli interessi in contanti ma li aggiungono al debito stesso, rinviando il pagamento. Il settore software è il maggior utilizzatore di queste strutture. Finché l’azienda cresce, il meccanismo regge. Quando il flusso di cassa si deteriora, l’interesse differito diventa una bomba a orologeria: il debito cresce silenziosamente mentre il valore dell’azienda crolla. Jamie Dimon, CEO di JPMorgan, ha dichiarato che le istituzioni finanziarie stanno “facendo cose stupide” nel credito rischioso. Danny Moses — il trader reso celebre dal film “The Big Short” — ha ammesso che la corsa al denaro retail nel credito privato “rima” con ciò che vide vent’anni fa, prima del crollo dei mutui subprime.
Larry Fink: non uno spettatore, ma un regista
Al centro di questo sistema c’è Larry Fink, CEO di BlackRock — il più grande gestore patrimoniale del pianeta con oltre 10.000 miliardi di dollari in gestione e 5.530 posizioni azionarie dichiarate nell’ultimo filing SEC. BlackRock non è un fondo qualunque: è il primo o secondo azionista nella maggior parte delle grandi corporation americane ed europee, dalla tech all’energia, dalla finanza all’industria bellica.Ed è sull’industria bellica che il conflitto di interessi diventa sistemico. Attraverso i fondi iShares, BlackRock detiene 6,9 miliardi di dollari in Boeing, 9,7 miliardi in Lockheed Martin, 11,5 miliardi in Raytheon (RTX), 4,2 miliardi in General Dynamics e 4,4 miliardi in Northrop Grumman. A questi si aggiunge una posizione significativa in Elbit Systems, il più grande produttore di armi israeliano quotato in borsa, i cui droni sono impiegati a Gaza. BlackRock gestisce anche un ETF interamente dedicato al settore aerospazio e difesa — l’iShares U.S. Aerospace & Defense ETF (ITA) — che offre esposizione diretta ai titoli che beneficiano della spesa militare.Lo stesso BlackRock, in un documento istituzionale pubblicato nel 2025, evidenzia che la spesa globale per la difesa ha raggiunto i 2.700 miliardi di dollari nel 2024 — un aumento del 9,4% in termini reali, il più alto dalla fine della Guerra Fredda — e prevede che la spesa difensiva americana raggiunga il 5% del PIL entro il 2035. BlackRock non descrive la guerra come un rischio: la presenta come un’opportunità di investimento.
Elaborazione grafica di copertina by Paolo Bassani. Realizzata con supporto IA
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